La dette corporate en première ligne avec la fin du QE de la BCE

information fournie par Reuters •11/10/2018 à 09:54

    par Dhara Ranasinghe et Virginia Furness
    LONDRES, 11 octobre (Reuters) - Les emprunts des entreprises
de la zone euro seront davantage affectés que les emprunts
d'Etat par le dénouement du programme de rachat d'actifs (QE) de
la Banque centrale européenne (BCE), ce qui implique pour ces
entreprises une hausse du coût d'emprunt et pour les
investisseurs de les surveiller de plus près.
    La BCE doit en principe mettre un terme en décembre à son
massif programme de rachat d'actifs obligataires (2.600
milliards d'euros), dit encore d'assouplissement quantitatif
(QE), jugeant que l'évolution de la croissance et de l'inflation
le lui permet.
    Dans les faits, ce dénouement est déjà en cours: les achats
obligataires de la banque centrale ont diminué de moitié en
octobre. Les conséquences ne seront pas les mêmes pour la dette
corporate et la dette publique. Cette dernière restera soutenue
pendant quelque temps grâce aux réinvestissements consécutifs à
l'arrivée à maturité des emprunts détenus par l'institut
d'émission.
    Plusieurs sociétés européennes constatent déjà des
conditions moins clémentes pour emprunter ou se refinancer. Par
comparaison avec les emprunts d'Etat, le coût d'emprunt des
entreprises a augmenté de quelque 50 points de base cette année
et l'encours de dette corporate à rendement négatif est au plus
bas depuis juin 2016.
    La BCE a racheté pour 30 milliards d'euros de dette en
septembre, dont 4,5 milliards de corporate, selon des
estimations d'analystes. Avec la réduction de moitié intervenue
ce mois-ci, on estime que les rachats de dette de sociétés
seront de 2,5 milliards d'euros.
    En 2019, lorsque les rachats se limiteront sans doute aux
réinvestissements de la dette échue, la proportion de la dette
privée va sans doute diminuer beaucoup plus rapidement que celle
de la dette publique.
    Suivant les données de la BCE, le montant de dette corporate
arrivant à échéance dans les 12 prochains mois ne sera que de
470 millions d'euros par mois en moyenne, alors qu'il approche
les 13 milliards d'euros pour les emprunts d'Etat, à peu près
autant que ce que la banque centrale rachète actuellement.
    En outre, la BCE n'a pas encore donné les conditions
précises de ses réinvestissements, en particulier avec les
valeurs titrisées (asset-backed securities, ABS).
    Certains membres de la BCE conseillent de ne plus réinvestir
dans la dette corporate et de placer l'argent ailleurs, a
rapporté Reuters.
    "Ce qui préoccupe le marché, c'est que les réinvestissements
(en dette corporate) en 2019 sont plutôt limités", dit Jeroen
van den Broek, d'ING.
    
    (graphique interactif: https://tmsnrt.rs/2Nqxh3Z]
https://tmsnrt.rs/2Nqxh3Z]) )    
    
    "LE PLUS MAL ÉVALUÉ"
    Une hausse des coûts d'emprunt pour les entreprises peut se
traduire par une baisse d'activité dans les fusions et
acquisitions ou encore les pousser vers des sources de
financement plus traditionnelles, comme le prêt bancaire, disent
banquiers et investisseurs.
    Ainsi, l'éditeur allemand Bertelsmann n'a pas trouvé preneur
en mai pour un emprunt en euro à sept ans, après avoir proposé
un prix de départ de 45 points de base au-dessus de la courbe
des swaps, alors que cet emprunt était de base un "benchmark"
sans grand risque.
    Bertelsmann est revenu en septembre avec une échéance un peu
moins longue et en proposant 85 points de base. L'opération, qui
a permis de lever 750 millions d'euros, s'est finalement faite à
65 points de base.
    "Des entreprises telles que Bertelsmann ont vu leur coût de
financement exploser", constate Marco Baldini (Barclays Bank).
"Il n'y a aucune indication claire pour ce qui est de la fin des
effets du CSPP (programme de rachats d'obligations privées) sur
le marché de la dette corporate".
    Banquiers et intervenants disent que cet élément commence à
peine à se faire sentir sur le marché primaire. 
    "Il n'y a pas eu beaucoup d'émissions depuis que le QE a été
amoindri début octobre c'est pourquoi je ne pense pas que
l'impact soit encore visible", note un banquier londonien.
    Le segment du marché le plus exposé est celui des 25
milliards d'euros d'emprunts à rendement élevé éligibles de
justesse au programme QE de la BCE parce qu'ils ont une note
d'investissement d'une seule agence, expliquent des banquiers.
    Cet accès à un financement bon marché s'est traduit par une
multiplication anarchique du papier noté BBB- en Europe, devenu
le segment "le plus mal évalué" du marché, observe Baldini.
    
    "RÉÉVALUATION RADICALE"
    Le programme QE de la BCE, lancé en mars 2015, n'a d'abord
concerné que les marchés de la dette publique les plus gros et
les plus liquides puis il a englobé la dette privée en juin
2016. Les économistes estiment que la BCE détient 20% à peu près
de la dette corporate éligible et le quart environ de la dette
publique éligible.
    Sans le coup de pouce de la banque centrale, les cours des
emprunts reflèteront de plus en plus les éléments du marché, dit
Edward Farley (PGIM Fixed Income).
    "Ce qui veut dire, en définitive, que les fondamentaux
prendront plus d'importance et qu'il faudra qu'ils soient bons
parce qu'il n'y aura plus personne pour pousser le marché de
manière artificielle".
    En conséquence, les écarts de rendement entre dette
corporate et dette publique se creusent et le pool de dette
corporate en catégorie d'investissement et à rendement négatif
se vide.
    
    (graphique interactif: https://tmsnrt.rs/2OzhvIJ 
https://tmsnrt.rs/2OzhvIJ))
    
    "L'ensemble du marché de la dette corporate a subi une
réévaluation radicale", a encore dit Baldini.
    Par anticipation de la fin du QE, l'indice en euro European
Aggregate Corporate BBB a gagné 50 points de base de janvier à
septembre, plus du double de son équivalent américain.
    Les obligations d'entreprise en catégorie d'investissement
conservent une prime de QE et il est donc probable que les
spreads vont encore augmenter, dit Stephen Caprio (UBS).
    Pour Farley, la fin du QE n'est pas mauvaise en soi car les
prix reflètent plus précisément le risque. Auparavant, sa firme
était "très sous-pondérée" en titres éligibles BCE car les
spreads étaient très resserrés.
    "Les nouvelles émissions se font à présent à des niveaux
plus près de la réalité que les niveaux comprimés par la BCE",
explique-t-il. "Il y a plein d'occasions raisonnablement
intéressantes qui tout simplement n'existaient pas auparavant".
    
      

 (Avec Balazs Koranyi à Francfort, Wilfrid Exbrayat pour le
service français, édité par Marc Joanny)