Boa Concept : les promesses de l'IPO bien tenues, mais personne n'est parfait (heureusement)

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •11/05/2023 à 10:10

Jérôme Lieury

Olier Etudes & Recherches

Analyste financier, membre du Cercle des analystes

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"Créé en 2012 par deux ingénieurs, basé à Saint Etienne, Boa Concept conçoit et fabrique des petits systèmes d'intralogistique, le nouveau nom pour la gestion d'entrepôt : de la réception des marchandises à la préparation de commandes en passant par le stockage." (crédit : Boa Concept)

Comme partout ailleurs, on aime bien la nouveauté à la Bourse, et les sociétés qui décident de s'y introduire bénéficient toujours d'un a priori favorable. Mais le succès d'une opération d'introduction, une IPO en bon franglais financier, n'est jamais acquis d'avance en fait. Même si, il faut le dire, les Prestataires de Services d'Investissements, autrement dit les sociétés de Bourse, qui s'emploient à cette lourde tâche y vont rarement avec le dos de la cuillère pour vendre un nouveau dossier au marché : l'investisseur potentiel client de ces prestataires est le plus souvent bombardé de notes de recherche sur le sujet, le plus souvent de belles études dites "fondamentales" qui font bien le tour dudit sujet, et qui se terminent comme il se doit par un chapitre "Evaluation" très complet. Et pour cause : cette belle affaire dont on veut absolument nous faire profiter n'a pas encore de prix, et il est donc indispensable avant toute chose de donner une indication sur ledit prix auquel se fera l'introduction. Sous forme de fourchette, bien évidemment, puisqu'on n'est jamais sûr de rien.

Les comparables et le DCF : deux outils de valorisation imparables pour les IPO

Cette fourchette est établie en principe le plus souvent en utilisant les deux outils de valorisation de base : a) en reprenant les multiples de revenus, de bénéfices, etc….affichés par des sociétés comparables déjà cotées (faciles à trouver sur Boursorama), que l'on applique aux chiffres de la société en question, et aussi et surtout b) en construisant un beau modèle de valorisation théorique, qui donnera une justification très scientifique au niveau de prix décidé pour l'introduction. Le plus beau d'entre eux étant le DCF (pour Discounted Cash Flow), qui part du principe que la valeur de tout actif est la somme des flux de revenus (des cash-flows) qu'il doit générer dans le futur, flux auxquels on applique une décote (un discount) en fonction de leur éloignement dans le temps et du risque que l'on veut bien supporter en tant qu'investisseur. Autrement dit quel rendement on attend de cet investissement, et autrement dit encore, quel prix on est prêt à payer. Raisonnablement.

Imparables aussi : le prospectus et la réunion d'analystes

Bien sûr, les études des brokers, aussi jolies soient-elles, ne sont pas tout : une IPO ne peut se faire sans l'accord de l'autorité de marché. Il faut donc un coup de tampon de l'AMF (en France), et ce sur un document de présentation : le prospectus, qui contient toute l'information à laquelle le public a droit sur la société à mettre en Bourse. Accessible à tous, ce prospectus fait rarement moins de 450 pages (: ne pas imprimer une fois téléchargé), dans lesquelles on trouve toujours une description très littéraire du business (et son envers juridique : les facteurs de risque supposés), les comptes consolidés, la composition du capital avant et après l'introduction, et ainsi de suite. Et on a toujours le temps d'étudier ce document, puisque la procédure d'introduction dure au moins un bonne semaine, si ce n'est plus, soit le temps du "book building" durant lequel les intermédiaires recueillent les demandes de titres, et organisent aussi la réunion d'analystes, dans un lieu prestigieux de préférence, ce qui met tout le monde à l'aise, à laquelle toute la place est conviée pour écouter le discours de la direction, laquelle est là aussi et surtout pour répondre aux questions diverses et variées des investisseurs.

Une IPO réussie ne garantit pas la suite

Voilà pour le principe. Dont l'application n'est pas toujours simple : a) l'IPO peut faire un flop ou, au contraire, être sur-demandée pour toute sortes de raisons, et, b) l'évolution du cours de Bourse une fois la société cotée tous les jours peut décevoir grandement, pour toutes sortes de raisons aussi. Une des plus classiques étant un prix d'introduction bien trop élevé, finalement, par rapport à la dure réalité de l'exploitation qui se fait jour avec le temps. Parmi les introductions de ces dernières années qui se sont plutôt bien passées, mais dont les titres ont sous-performé après malheureusement, on peut notamment citer Aramis Group, introduit en juin 2021 avec un beau modèle d'affaire de négoce de voitures d'occasion, mais qui a du mal à se rentabiliser, ou encore OVHcloud, introduit en octobre de la même année, qui grandit très vite et devra probablement faire un nouvel appel au marché pour financer cette croissance un peu échevelée.

Mais d'autres font mieux cependant, comme Boa Concept, introduit au même moment, mais plus discrètement étant donné sa taille, et dont le cours s'est bien apprécié, puisqu'il a presque doublé, en deux ans. Et pour cause : la société a semble-t-il bien tenu ses promesses.

Boa Concept : petit champion de l'intralogistique ?

Créé en 2012 par deux ingénieurs, basé à Saint Etienne, Boa Concept a réalisé un chiffre d'affaires 2022 de 20 millions d'euros avec 80 collaborateurs, et conçoit et fabrique (par assemblage avant tout) des petits systèmes d'intralogistique, le nouveau nom pour la gestion d'entrepôt : de la réception des marchandises à la préparation de commandes en passant par le stockage. Des systèmes très automatisés et très "scalables" avant tout. Boa Concept a comme produits toute une famille de convoyeurs modulaires intelligents : les Plug & Carry et Plug & Carry Belt embarquant des technologies IoT d'objets intelligents et connectés, capable de gérer des sachets, des enveloppes, des colis ou des bacs sur la même ligne, plus le Plug & Carry Heavy Load pour la manutention de palettes, ainsi qu'un système de stockage robotisé Plug & Store Miniload, qui combine robots navettes 100% électriques et modulables, racks empilables de 5 à 24 niveaux, et élévateurs. Le savoir-faire développé par Boa Concept est dans le logiciel avant tout et les outils communicants, avec derrière les convoyeurs etc… un logiciel complet de pilotage d'entrepôt, dit "WCS" : Boa Drive, qui remonte les informations en temps réel, etc…

L'offre s'est positionnée dès le départ sur les petits clients : e-commerçants en plein développement, voire usines Industrie 4.0, avec des systèmes complets à 300k euros pièce, ce qui semble une bonne idée, puisque Boa Concept revendique à présent une base installée de 140 sites logistiques équipés pour 120 clients. Pour des e-marchands BtoC comme Motoblouz, Oscaro, Zoomania, Aroma Zone, Brico Privé, Gemo, Mathon.fr, Ekosport, King Jouet, Obut, ou BtoB comme Hamelin (papeterie), Orexad Brammer, Exadis, Raja (fournitures industrielles), Haudecoeur (agroalimentaire), et de plus en plus de logisticiens, tels Logtex, Skipper Group, Mecalog. La taille des clients ayant à présent tendance à augmenter, avec Geodis, pour lequel la société a installé 10 sites, ainsi que la branche logistique du groupe Daher. Des clients qui peuvent compter sur une bonne qualité de service a priori, puisque Boa Concept, aussi petite entreprise qu'elle soit, fourni aussi une hotline 24x7 pour aider les clients à bien faire fonctionner l'existant.

Un bel exercice 2022, sans aucun doute…

Boa Concept dégage de bons résultats depuis quelques temps, soit un chiffre d'affaires en progression de +35% en 2022, assorti de 35 nouveaux contrats, dont la moitié avec de nouveaux clients, avec entre autres une grande commande de 10M€ (Geodis), et assortis surtout d'un gain de 6 points de marge opérationnelle (résultat opérationnel : ce qui reste du chiffre d'affaires encaissé une fois qu'on a décaissé tous les coûts : achats, frais de personnel, etc… et compté l'amortissement de l'outil de travail/chiffre d'affaires), laquelle marge a atteint qui plus est un beau niveau en valeur absolue, soit 19,1%. Un bon résultat qui provient, comme on peut s'en douter, d'une meilleure absorption des coûts fixes avec la hausse des volumes traités, avec en plus un petit effet mix, avec moins de revente de matériel et plus de prestations de services à forte valeur ajoutée dans les ventes, et enfin de prix remontés, comme il se doit, pour des fournitures à prix constants ou presque, car commandées avant les tensions inflationnistes.

La société finit de plus l'année avec un bilan très riche, c'est le moins que l'on puisse dire, avec peu de dettes financières, soit 3,9 millions d'euros et beaucoup de liquidités, soit 12,4 millions d'euros, en caisse, soit une situation enviable d'endettement net de -8,5 millions d'euros. Qui est due en partie au fait que l'exploitation a généré du free cash-flow, puisque les investissements ont été bien inférieurs à la capacité d'autofinancement dégagée dans l'année, et qu'en plus Boa Concept a procédé à une augmentation de capital de 6 millions d'euros en avril 2022, placée très rapidement semble-t-il auprès de nouveaux actionnaires. Les dirigeants fondateurs gardant une participations de 24,7%.

… mais 2023 éventuellement un peu plus compliqué

Selon la direction, l'année 2023 devrait voir le lancement de la version 2.0 de Plug-and-Store, qui vise des opérateurs plus grands, et aussi le lancement d'un nouveau produit : un cobot de picking, qui devrait permettre de mieux attaquer le marché porteur de la smart factory. Un développement rendu plus possible encore avec l'intégration d'une technologie de vision artificielle trouvée dans RobOptic, une petite structure de R&D de 6 ingénieurs basée à Saint Etienne aussi et rachetée en fin d'année. Boa Concept comptant bien par ailleurs faire d'autres petites acquisitions (de technologies complémentaires, voire d'autres petits acteurs avec des clients, voire encore un bureau d'études/consultants pour pénétrer un nouveau marché) avec une partie de son cash (qui est placé pour le moment et produit des intérêts, ce qui ne gâte rien).

Ce cash devant toutefois financer aussi la croissance du Besoin en Fonds de Roulement, puisque la société traite des dossiers de plus en plus gros, soit 500k euros en moyenne contre 300 il y a deux ans, avec des clients plus gros aussi, qui ont donc pour mauvaise habitude (bien française, et vraisemblablement assez pénalisante pour l'économie) de mettre aussi plus de temps à payer leurs petits fournisseurs.

Et financer aussi des rachats d'actions pour des programmes d'actions gratuites attribués aux salariés, la société voulant aussi travailler au mieux sa marque employeur. Après avoir distribué un intéressement significatif et recruté 22 personnes en 2022.

Et avoir du cash sous le pied peut aussi se révéler utile au cas où la conjoncture se dégraderait sérieusement, ce qui n'est jamais exclu, surtout par les temps qui courent : la croissance du e-commerce se tasse, et, toujours selon la direction, les petits clients/prospects sont inquiets et renoncent à investir pour le moment. D'autant que, même si le carnet de commandes est à un plus haut historique, il ne contient pas tant de commandes de petits dossiers à livrer à court-terme que cela, ce qui fait que la société a devant elle seulement 1 million d'euros de ventes par mois en ce moment, soit possiblement un trou d'air dans l'activité au troisième trimestre (ou T3-2023 pour le fin connaisseur), et éventuellement pas plus de chiffre d'affaires en 2023 qu'en 2022. Bref : la croissance n'est pas linéaire, qu'on se le dise.

Mais personne n'est parfait, c'est bien connu. Et c'est mieux comme ça.