François d'Hautefeuille
La hausse récente de Tesla après sa très forte baisse en 2022 nous amène à nous poser la question : les cours actuels sont-ils proches du plancher actuariel de valorisation de cette action de super croissance? Nous avons effectué une analyse rapide de Tesla en gardant cette question à l'esprit.
Tesla est un constructeur de voitures électriques. Son siège social se situe à Austin, au Texas. Tesla dépasse la barre des 300 000 véhicules produits en février 2018 et atteint le premier million de véhicules produits en mars 2020, 1.3 mln en 2022 et 1.8 mln attendu en 2023. Tesla emploie 127.000 personnes fin 2022 (contre 167.000 pour General Motors, 675.000 pour Volkswagen, 168.000 pour Daimler, 375.000 pour Toyota, 282.000 pour Stellantis, et 179.000 pour Renault).
Tesla a une capitalisation boursière de 623 Mds USD soit 3.80% du Nasdaq (5e capitalisation). Les principaux actionnaires de Tesla sont Elon Musk (13%, soit la 1ière fortune mondiale), Vanguard (6.89%), Blackrock (5.64%), State Street (3.13%) et Capital Group Management (1.55%). Environ 47.7% du capital est flottant.
En 2021, Tesla devient le constructeur automobile le plus rentable du monde occidental et sa capitalisation boursière dépasse 1.000 milliards de dollars. En 2022, Tesla perd plus des deux tiers de sa capitalisation suite au rachat de Twitter par Elon Musk, mais elle regagne 65 % en janvier 2023. Quelles sont les perspectives de performance pour 2023 ?
Sentiment technique : favorable
Un investisseur qui aurait acheté 1.000 EUR de l'action Tesla en 2013 aurait vu son portefeuille monter à 8.000 EUR en 2023 et un plus haut de 15.000 EUR fin 2021 !!!
Source : Bloomberg LLP et Evariste Quant Research. Bloomberg n'est pas responsable de cette analyse.
Il est intéressant de vérifier la robustesse de cette performance sur les 5 dernières années. Là encore, les performances sont éblouissantes : la performance annualisée de Tesla est de de 55%, celle du Nasdaq de 13%, celle de Nvidia de 31%, celle d' Apple de 28% !
Mais quand on replace la performance de ces actions sur un an, elles apparaissent beaucoup moins sur évaluées après la forte baisse de 2022 suite à l'annonce du rachat de Twitter par Elon Musk. Sur un an glissant, la performance de Tesla est de -29.1%, celle du Nasdaq de -14.7%, celle de Nvidia de -5%, et celle d'Apple est de -10%.
Depuis le début de l'année 2023, Tesla a monté de 60% !!!, le Nasdaq de 17%, Nvidia de 84%, Apple de 23% ! Ceci peut paraître énorme et donc trop tard pour recommander ces actions à l'achat. Nous ne le pensons pour les raisons de valorisation que nous expliquerons ci-dessous.
Analyse fondamentale : favorable
2022 affiche des ventes en hausse de 51% (!) à 81.5 Mds$. Le résultat opérationnel ressort à 12.6 Mds$, soit une marge opérationnelle de 16.8% (ce qui est énorme par rapport à ses concurrents automobile, Toyota/VW sont ainsi autour de 6/7%, et Renault autour de 4.5% !). Le niveau de trésorerie atteint 22.2 Mds$ (ce qui indique que Tesla va peut-être pouvoir autofinancer sa croissance future sans recourir à des augmentations de capital).
Il faut rappeler qu'en 2017, la marge opérationnelle était encore négative. Et depuis, malgré des prix de vente moyen en baisse, celle-ci est montée à un niveau exceptionnel grâce notamment à la maîtrise des coûts de fabrication.
Le challenge pour le groupe en 2023 semble de produire toujours plus de véhicules. Le groupe annonce un objectif de 1.8 millions de véhicules en 2023 (+50%) grâce à la montée en puissance des usines en Allemagne et en Chine et la contribution de la Gigafactory localisée au Texas qui produira entre autres les Cybertruck (camion à conduite automatique, une innovation de rupture sur un marché énorme).
On peut s'étonner de l'impact énorme du rachat de Twitter par Elon Musk sur les anticipations de profit de Tesla. L'opération Twitter a été annoncée début octobre 2022. Elle a été réalisée par Elon Musk et non pas par Tesla. Elle correspond pourtant au début de la plongée aux enfers de Tesla avec un trou d'air de 60% de baisse en quelques semaines. Était-ce là une sanction financière d'une opération trop politisée d'Elon Musk dans la perspective des élections présidentielles 2024 ? Était-ce une sanction légitime de l'impact d'une telle diversification sur la pérennité de la gouvernance industrielle du groupe par Elon Musk?
On peut alors remarquer que le marché donne une valeur inestimable à ce génie hors du commun. La capitalisation boursière de Tesla est alors passée d'un plus haut à 1200 Mds USD à un plus bas de 400 Mds USD soit une destruction de richesse de 800 Mds USD, soit aussi le PNB de la Suisse. On a là toute la force et la faiblesse de Tesla, une personnalisation à outrance de la création de richesse à travers la vision géniale d'un seul homme. On a là aussi toute la difficulté à valoriser une action d'hyper croissance. Une opération relativement peu importante pour le process industriel peut détruire une grande partie de la valorisation de l'action.
Tesla domine largement ses concurrents avec sa capitalisation boursière de 583 Mds USD. General Motors a une capitalisation boursière de 57 Mds USD, Ford Motors de 52 Mds USD. On voit ainsi que Tesla est un extraterrestre dans son univers économique. Le marché ne le valorise pas comme un constructeur de voiture, mais plutôt comme un concepteur d'ordinateur ou mobile à 4 roues.
2020, l'année Tesla en plein confinement !
Les estimations de profit de Tesla sont extrêmement volatiles et bien difficiles à expliquer. On note une forte révision à la baisse des profits fin 2018. Les profits ont ensuite explosé à la hausse à la suite du confinement de mars 2020 (télétravail). L'action a alors quasiment sextuplé passant d'un plus bas à 50 USD en mars 2020 à un plus haut de 325 USD fin 2021. La capitalisation boursière est montée de 100 Mds USD à 800 Mds USD.
Si on se focalise sur les anticipations de bénéfice par action, on a une situation similaire à bien d'autres technologiques, les profits ont été révisés en forte baisse. Ainsi, le bénéfice par action 2027 attendu est de 10 USD contre un plus haut de 13 USD fin 2021. Cela fait un PE 2027 de 184 USD / 10 USD soit autour de 18. Si on reprend les plus hautes estimations de bénéfice de fin 2021, le PE 2027 est de 184 USD / 13 USD soit autour de 14. Ceci nous semble extrêmement faible vu les performances historiques de croissance stratosphérique des profits de Tesla.
Il faut étudier l'historique des profits de Tesla depuis 2014 pour comprendre la difficulté extrême à valoriser ces actions super croissance. Tesla a été continuellement en pertes de 2015 à 2019. L'action a dû être recapitalisée plusieurs fois pour financer la construction des usines. Le cours de l'action a peu progressé durant ces 4 années. Les dernières augmentations de capital ont eu lieu le 14 février 2020, 3 mln d'actions à 767 USD, le 3 mai 2019 avec 3.55 mln d'actions à 243 USD, et le 16 mars 2017 avec 1.54 mln actions à 262 USD avec un split par trois en août 2020.
L'année Tesla est l'année 2020. L'action a alors monté de 743% malgré le Covid, le confinement et la crise économique. Cette performance totalement extra ordinaire été justifiée par la croissance des résultats qui sont passés de 0.77 à 2.18 USD par action soit une progression de 183% ! Mais en termes de PE, on a des valorisations incompréhensibles, on a ainsi un PE fin 2020 de 305 avec une action à 235 USD pour un EPS de 2020 de seulement 0.77 USD (avec une révision en baisse quasi constante). De même, fin 2021, on un cours de 352 USD pour un EPS de 2.19 soit un PE encore de 162 !
Source : Bloomberg LLP et Evariste Quant Research. Bloomberg LLP n'est pas responsable de cette analyse.
Nous sommes sceptiques sur les consensus de bénéfices du marché sur Tesla. Nous avons rarement vu une telle anti-corrélation entre les révisions des résultats et le cours de bourse. Le marché semble souvent valoriser l'action à l'inverse du consensus des analystes. L'action monte fortement quand les résultats sont fortement revus à la baisse et réciproquement. Ainsi, fin 2021, l'action a explosé de 250 à 400 USD alors que les résultats 2027 étaient révisés fortement à la baisse de 13 USD à 8 USD. A contrario, l'action s'est effondrée fin 2022 suite au rachat de Twitter alors que ces mêmes résultats étaient révisés en forte hausse remontant de USD à 13 USD. Et encore une 3e fois, depuis le début de l'année 2023, on a une forte révision à la baisse par le consensus des résultats 2027 alors que l'action a pris près de 60% !
Mais le plus important est de regarder le rythme de hausse des profits. Ils sont anticipés à croître de 2.18 en 2021 (et une perte en 2019) à 7.94 USD en 2026 soit une progression de 264% en 5 ans! Si les profits 2027 sont révisés sur leurs plus hauts de 2021 soit environ 13 USD, la progression des profits sera alors de 496% !
La performance 2022 doit être rapprochée de celle de 2019, autre année horribilis avec une baisse de l'action de 20 USD à 11.80 USD soit une baisse de près de 50% suite à une enquête de la SEC menaçant de retirer à Elon Musk la direction de Tesla. Elon Musk avait en effet communiqué sur Twitter d'une manière non conforme aux règles de la SEC. L'action est ensuite violemment repartie à la hausse pour remonter ensuite de près de 250% finissant l'année sur ses plus hauts autour de 27 USD. Aurons-nous le même rattrapage en 2023 après l'effondrement de 2022 ? C'est une question à 500 Mds USD….<.p>
Sentiment GARP d'intelligence artificielle : favorable
Notre indicateur hebdomadaire de Tesla est acheteur. Tesla mérite d'être dans le « radar screen » des valeurs à surveiller dans une optique de trading tactique.
Notre indicateur tactique hebdomadaire est revenu à l'achat sur Tesla.
Source : Bloomberg LLP et Evariste Quant Research. Bloomberg LLP n'est pas responsable de cette analyse.
Conclusion
Cette étude montre la difficulté extrême à valoriser une action aussi hors norme que Tesla. Un modèle de valorisation basé sur le consensus de résultat ne fonctionnerait certainement pas. Il faut toute la puissance de l'intelligence artificielle pour quantifier si ce n'est comprendre la valorisation de cette action. Ceci est d'autant plus dommageable que Tesla a montré dans le passé sa capacité non pas seulement à créer une grande richesse industrielle par la qualité de ses voitures, mais aussi de créer une richesse financière extrême pour ses actionnaires qui ont su traverser les montagnes russes de son cours de bourse, les errements du consensus des analystes quant aux résultats futures, les ratios stratosphériques de valorisation et les égarements médiatiques de son président de génie.
On comprend ainsi comment il est quasiment impossible de valoriser par des modèles de valorisation classique une action avec une telle incertitude quant à la croissance future de ses résultats. Et cette incertitude est intrinsèquement liée à la période charnière où se trouve Tesla. Elle a enfin atteint la capacité à autofinancer sa croissance par son cash-flow, le maintien de ses marges et l'explosion de ses ventes. Elle peut ainsi espérer engranger la puissance et l'avance de sa technologie face à un secteur automobile mondiale qui semble parfois incapable à traverser le changement technologique et climatique du 21e siècle. Tesla est ainsi au cœur de la révolution industrielle de destruction créatrice de la nouvelle économie.
Evariste Quant Research est un cabinet indépendant d'analyse et de recherche financière basée sur des solutions d'Intelligence Artificielle appliquées à la gestion d'actifs. Mohamed Abdennadher est analyste financier chez Averoes Finance à Tunis.
Disclaimer. Cette analyse financière n'est pas un conseil en investissement. Evariste Quant Research et leurs clients peuvent détenir des titres mentionnés dans cette analyse.
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